蓝筹股与中国证券市场的发展研究

内容提要: 在国外发达市场，蓝筹股几乎是家喻户晓、人人皆知。蓝筹股较高的中长期投资价值已为广大投资者所认同，并出现了许多专门投资于蓝筹股的机构和个人群体，由此改变了整个市场的投资理念和投资行为。

　　从全球证券市场看，蓝筹股是成熟市场的标志之一。蓝筹股在国外证券市场上已经不仅仅是市场炒作的概念，同时更是推动市场发展的根本所在。考察成熟股票市场上典型蓝筹股的形成过程，我们进一步发现，一家公司必须随着市场的变化不断推出新的产品，有领先的技术，当公司发展到一定阶段时公司通过收购和兼并迅速扩大规模，牢固占领市场才能成长为一只蓝筹股。

　　由于蓝筹股在股市上表现独特，国外市场上投资基金将大量的投资目标锁定在蓝筹股上。蓝筹股出色的市场表现，赢得投资者的青睐，也带动了相关金融创新品种产生和发展，蓝筹股基金、股指期货、指数基金、教育储蓄投资基金、养老基金和保险基金等金融创新产品不断推出，它们多数投资于蓝筹股或基于蓝筹股的衍生产品如蓝筹股指数，以其投资风险相对较小，市场形象好，吸引了大量投资者。但是，在我们这样一个只有短短十年历史的证券市场上，投资者对蓝筹股的认识还相当有限，甚至市场还缺乏真正意义上的蓝筹股。

　　在本研究中，将集中探讨在我们这样一个不太成熟的股票市场上，有没有蓝筹股存在？能否构建一套合理的定量指标体系来筛选中国市场的蓝筹股？对所筛选出的蓝筹股能否通过市场实证检验来判断其波动性、收益性的状况？如果目前中国市场的蓝筹股缺乏或过少，我们又怎样来培育之？以及如何开发中国市场的蓝筹股指数类产品，包括中国蓝筹股指数、蓝筹股指数基金以及其他的蓝筹股指数衍生产品等？开展对这些问题的研究探讨，对于改善我国证券市场结构、培育正确的投资理念和投资行为以及提高证券市场效率具有十分重要的意义。

　　本报告重点研究以下内容：

　　一、筛选蓝筹股的基本方法、步骤。我们采用逐步淘汰法来筛选蓝筹股。首先，根据上市日期，选出符合条件的股票（为保证有足够的观察时间，本研究确定 1997年12月31日以前已经在上海和深圳两个交易所发行a股和b股并挂牌交易的上市公司股票作为备选对象，研究结束期为1999年12月31日，即至少有24个月的上市交易记录）。然后，根据不同的指标条件，逐步选出符合条件的股票。最后，选出符合所有条件的股票，将所有符合条件的股票作为样本蓝筹股。并通过放松各指标和约束条件，选出不同标准的样本蓝筹股，进行综合比较分析。

　　二、中国蓝筹股的筛选指标体系构建。在综合考虑既有蓝筹股基本概念和研究成果的基础上，首先我们提出了一套反映蓝筹股特征的指标体系，包括：总股本、每股收益、净资产收益率、主营利润比重、净利润增长率。其次，确定蓝筹股的具体选择标准：以1997-1999年整个市场均值的三年移动平均值为基准，即总股本2.8亿股，每股收益0.24元，净资产收益率9.14%，主营利润比重354.14%，净利润增长率9.82%，并根据证券市场的实际状况有条件地放松和约束部分指标，作为选择蓝筹股的依据。最后，我们确定三种不同标准来分别选取不同的样本蓝筹股，以便进行比较分析。其中，样本蓝筹股的标准i为：仅以1999年度值为参照，总股本5.6亿股；每股收益0.36元；净资产收益率10%；主营利润比70%；净利润增长率10%.根据我们设定的条件，只有8只股票完全符合标准，由此组成样本蓝筹股i.样本蓝筹股标准ii为：以1997-1999年各上市公司三年均值为参照，按照每股收益高于市场25%，即0.30元；净资产收益率维持配股条件，即≧10%；主营利润比重70%；净利润增长率超过市场平均水平的50%，即14%；总股本超过市场平均的 100%，即5.6亿股。计算备选股票以上蓝筹股指标的三年均值，利用excel软件的数据排序功能，采取逐步筛选的办法，选出符合所有条件的股票10 只，组成样本蓝筹股ii.样本蓝筹股标准iii为：仍以1997-1999年各上市公司的三年均值为选择依据，但按照每股收益0.36元；净资产收益率 10%；主营利润比重70%；净利润增长率略为超过市场平均水平，即10%；总股本略微超市场均值的50%，即4亿股的标准。采取与样本蓝筹股ii同样的筛选方法，选出符合所有条件的股票21只，组成样本蓝筹股iii.

　　三、样本蓝筹股的实证分析。样本蓝筹股的实证分析主要包括对各样本蓝筹股与整个市场的流动性、波动性及风险性的市场检验。我们以所筛选出的蓝筹股为样本，构造蓝筹股基本数据的时间序列，并通过定量分析手段探讨蓝筹股与我国股市之间的关系。实证结果表明，1998年整个市场的流动性平均为0.075，而三种标准的样本蓝筹股平均流动性分别为0.082（标准i）、0.057（标准ii）、0.072（标准iii），即：bl1>ml> bl3>bl2.因此，整个市场的流动性强于标准ii和标准iii的样本蓝筹股的流动性，而比标准i的样本蓝筹股流动性要小。在1998年，样本蓝筹股流动性指标和市场流动性指标之间存在着正相关（如，标准ii的样本蓝筹股流动性指标与市场流动性指标的相关系数为0.546981，表明两者存在中等程度的正线性相关），两者的变化态势基本相同。

　　从理论上来说，蓝筹股应该有较好的稳定市场作用，蓝筹股的波动性要比整个市场的波动性小很多。但从实证结果来看，标准i的样本蓝筹股波动性指标比市场的波动性指标波动幅度还要大。不过，标准ii和标准iii的样本蓝筹股在上海股市非急速波动的一段时期（1998年1月-1999年6月，如图3-4），其波动幅度要略小于整个市场的波动幅度，表现出一定的市场稳定作用。

　　计量分析结果显示，标准i、标准ii和标准iii的样本蓝筹股 值分别为1.15、1.03和0.87，即 （1）> （2）> （3）。因此，三种标准的样本蓝筹股风险水平与市场风险的平均水平相差不大，标准i、ii样本蓝筹股的风险水平略高于市场的平均风险水平，标准iii的样本蓝筹股风险水平略低于市场的平均风险水平。这同时也表明，目前市场上样本蓝筹股还不能较好地规避风险。

　　四、中国证券市场蓝筹股的培育。以上选取的样本蓝筹股市场表现不佳，这在较大程度上表明目前我国证券市场上还缺乏真正意义上的蓝筹股，因此必须加快对蓝筹股的培育。

　　结合我国证券市场发展的具体情况和蓝筹股发展的各种环境，我们提出了以下的蓝筹股培育措施：（1）提高上市公司业绩，培育公司的持续发展能力。业绩是评价企业好坏与否的重要砝码，也是作为蓝筹股公司最基本的条件；（2）改革和完善上市公司的经营管理制度，完全按照现代企业制度来构建和运作企业；（3）大力发展主营业务，培育上市公司的综合竞争力；（4）积极稳妥地推进上市公司的国有股减持计划，通过适当降低国有股比例促使其投资主体的多元化，最终达到完善上市公司股本结构和治理结构之目的；（5）我国各级政府和管理部门应积极推出各种切实可行的优惠政策，并加强市场监管力度，严厉打击各种市场违规行为，尽快实施上市公司退市机制，把真正优秀的企业留给证券市场，为我国蓝筹股的培育和发展营造一个良好的市场环境；（6）通过对投资者进行宣传教育，倡导正确的投资理念，使投资者逐步改变炒题材、炒概念的投机习惯，树立中长期的价值型投资理念和理性投资行为。

　　五、我国蓝筹股指数类产品的初步设计。根据实际需要，我们对中国蓝筹股指数、蓝筹股指数期货和蓝筹股指数基金等品种进行了初步设计，其中中国蓝筹股指数的设计是重点。

　　在蓝筹股指数设计方面，我们采取类似于上证综合指数的编制方法来编制南方证券的中国蓝筹股指数，但为了准确反映蓝筹股的变化趋势，我们采用了蓝筹股的流通市值和流通股本。我们将在每年年报结束日止（4月30日）定期对市场所有的股票进行重新筛选，确定新的蓝筹股样本，并采取“除数修正法”来对相应的蓝筹股指数进行修正。以前面所选取的蓝筹股为样本，以1998-1999年每周的样本蓝筹股交易数据为基础，计算出期间（1998.01.09- 2000.01.07）蓝筹股指数i、ii、iii的每周交易数据，得到相关的指数模拟运行结果。为选取合适的样本蓝筹股来构造中国蓝筹股指数，我们以蓝筹股指数的长期收益率r和波动性β两个参数作为指数选取的标准，并定义收益-波动比率k=r/β来反映蓝筹股指数合理性，即通常该比率越大（即波动性越小而成长性越高），则表明以该标准选取的样本蓝筹股指数越好。通过构建模型，计算出各样本蓝筹股指数的r、β和k值，得到k（iii）>k（ii）>k（i）的实证结果，表明样本蓝筹股指数iii具有更好的收益-波动性。因此，标准iii选取的样本蓝筹股最适合用于编制中国蓝筹股指数。

　　在蓝筹股指数期货的设计方面，我们主要考虑交易标的物、乘数、期限类型、最小波动点、每日涨跌幅限制、保证金以及上市交易地点等几个重要参数。

　　在蓝筹股指数基金的设计方面，则主要考虑基金规模、投资目标、基金类型、投资理念、投资比例与组合以及相关的投资策略等几个要素。

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