印度股指期货对股指波动的影响的因素探讨

　一、印度NIFTY指数及指数期货
　　NIFTY指数全称S&P CNX NIFTY50，又叫标准普尔50大盘股指数，是印度国家证券交易所（NSE）的主要指数，它是一个市值加权指数。该指数的50只成份股选自于22个行业，这些股票最近六个月的平均交易额约占在印度国家证券交易所挂牌交易的股票交易总额的45124%，其2007年4月10日的市值约占总市值的57192%。所以NIFTY指数是一种比较理想的股票价格指数期货合约的标的指数。
　　印度国家证券交易所（NSE）于2000年6月推出NIFTY指数期货，之后又许可新加坡证券交易所（SGX）于2000年9月推出NIFTY指数期货，以此增加NSE市场和NIFTY股指期货的交易量。目前，NIFTY股指期货已经成为世界成交量前十大的股指期货合约。根据英国《期货期权周刊》的统计，2006年1-6月NIFTY股指期货合约成交量为38850982张合约，排名世界第4。
　　二、实证研究
　　（一）股票指数日收益率数据的描述性统计
　　选取印度股票指数的每日收盘价序列，系统研究印度股票市场日收益率的分布特征。本文数据全部来自于印度国家证券交易所（NSE）数据库http：//，考虑到印度国家证券交易所于2000年6月12日在本土推出N IFTY股指期货，选取1989年4月12日至2010年4月12日的N IFTY指数共4724个。
　　指数的日收益率序列R具有左偏、尖峰和厚尾的特征。从偏度=-0.08684和峰度=9.155324的数值来看，与标准正态分布（S=0，K=3）相比，日收益率偏度值为负，表明恒生指数日收益率的分布是左（负）偏，峰度值为正且显著地大于正态分布的3，表明印度股票指数日收益率分布密度曲线的尾巴拖向左边，分布具有极其显著的尖峰肥尾的特性。而JB正态性检验也说明p值接近于0，表明至少可在99%的置信水平下拒绝零假设，即股指日收益率序列明显异于正态分布，从而可以看出NIFTY指数日收益率的起伏呈波浪状，具有明显的波动聚集性。初步可以判断其波动具有ARCH效应。
　　（二）数据处理与模型建立
　　1.平稳性检验
　　利用Eviews 6.0对收益率序列R进行ADF单位根检验，选择滞后7阶，不包含常数项和时间趋势项，计算得ADF统计量的值为-24.22338，而在1%显著水平下ADF统计量的临界值为-2.565453，这说明至少可以在99%的置信水平上拒绝存在单位根的原假设，即股指日收益率序列R是平稳的。
　　同理对推出股指期货前的收益率序列R1进行ADF单位根检验，选择滞后5阶，同样包含常数项和时间趋势项，计算得ADF统计量的值为-19.11190，而在1%显著水平下ADF统计量的临界值为-2.565984，这说明至少可以在99%的置信水平上拒绝存在单位根的原假设，即股指日收益率序列R1是平稳的。
　　同理对推出股指期货后的收益率序列R2进行ADF单位根检验，选择滞后4阶，同样包含常数项和时间趋势项，计算得ADF统计量的值为-21.90474，而在1%显著水平下ADF统计量的临界值为-2.565907，这说明我们至少可以在99%的置信水平上拒绝存在单位根的原假设，即股指日收益率序列R1是平稳的。
　　效应检验
　　自回归条件异方差检验最常用的检验方法是拉格朗日乘数法，即LM检验。检验序列R拟合后的残差是否存在ARCH效应，使用Eviews6.0软件，对拟和后的残差序列做滞后8期的ARCH-LM检验：
　　在给定显著性水平1%和自由度8的情况下，LM值等于500.7502，相伴概率p为0.0000，小于显著水平0.01，因此残差序列存在显著的ARCH效应，适合使用GARCH模型建模。
　　同理，检验序列R1和序列R2拟合后的残差序列是否存在ARCH效应，LM值的相伴概论分别都为0.00000.，小于0.01，故R1和R2的残差序列皆存在ARCH效应，适合使用GARCH模型进行建模分析。
　　模型建立
　　GARCH模型的一般公式为：
　　（4-1）
　　（4-2）
　　（4-3）
　　其中，（4-1）表示的是收益率序列R的均值方程；（4-3）表示的是方差方程，它由ARCH（p）项和GARCH（q）项组成，ai（i=1，……p）和βj（j=1，…..q）分别是ARCH项和GARCH项的系数。
　　为了考察印度股指的推出对印度股票指数的影响，引入虚拟变量，其中Dt=0（t=1989年4月12日～2000年6月12日），Dt=1（t=2000年6月12日～2010年4月12日）。
　　模型变为：
　　（4-4）
　　（4-5）
　　（4-6）
　　分别利用ARCH（1）GARCH（1），ARCH（1）GARCH（2），ARCH（2）GARCH（1）和ARCH（2）GARCH（2）模型对条件方差方程进行拟和，结果如下：
　　（4-7）
　　（4-8）
　　（4-9）
　4.结果分析
　　（1）印度股票指数的日收益率序列R具有左偏、尖峰和厚尾的特征。
　　（2）印度股指日收益率序列明显异于正态分布。
　　（3）日收益率序列R具有稳定性。
　　（4）收益率自回归滞后阶数为2。
　　（5）序列R的残差序列存在显著的ARCH效应。
　　（6）印度股指期货的推出没有增加股票指数的波动性。
　　（7）推出股指期货后新消息对股指波动的影响增大，而旧消息对股指波动的影响减小。
　　三、针对股指期货风险的政策建议
　　针对我国和印度等新兴市场经济的市场透明性差，法律法规监管不足，政策干预频繁等弊端，为规避股指期货风险，使之能够充分发挥减小股指波动，稳定市场等功能，提出以下几点建议：
　　（一）健全法律法规，加强监管
　　在监管方面，应明确各级监管部门的职责，加强对上市公司的监管，清除内幕交易和市场操纵，加大对违规现象的处罚力度，建立健全证监会、交易所、期货经纪公司和投资者的各级风险监管体系。同时，可建立多层次监管体系，防止违规行为发生：
　　1.政府监管
　　政府监管的主要作用之一就是运用法律手段构建良好的法制环境，规范市场行为，禁止内幕交易、价格操纵等非法行为的发生。为了合理控制股指期货市场风险，可以在借鉴有股指期货经验国家的立法基础上，结合我国国情，尽快制定出一系列全国性的期货法律、法规。
　　2.交易所监管
　　股指期货交易所一方面运用自身的技术、优势和信息手段，通过建立一系列规章制度来约束交易违规行为的发生。另一方面，完善交易所的监管体制，建立一种内部监管（下转第88页）（上接第86页）规则和程序，有效防止内幕交易发生。
　　（二）增强股指期货市场信息透明度
　　信息披露 包括品质信息和数量信息的披露，前者指机构的整体经营目标、风险策略、交易行为与目标的一致性以及内部控制风险的措施等信息的披露。后者指市场行为、信用风险、市场流动性、盈利水平、市场风险等信息的披露。增强股指期货市场信息透明度，使投资者详细、清楚了解交易和市场变化情况，会对投资者不再盲目跟风，受恶意发布的假消息误导有所帮助，增强市场的稳定性，从而防范流动性风险和市场风险。
　　（三）建立应对突发风险的管理机制
　　建立突发风险的管理机制可以从以下几个方面进行：a.防止国际游资对股指期货和股票现货市场的过度冲击。b.政府进行适度干预，它主要包括政策指导、制订法令、入市交易和出资救市等，防止市场操纵，预防突发的市场风险。政府也可以建立风险管理基金，以便适时平抑市场突发风险。c.在实际操作中，合理的引入熔断机制。在面临突发事件面前，适当采用熔断机制可以制止恐慌性抛售，有助于市场理性运行。
　　（四）减少政策干预
　　当出现经济危机、政治危机和游资冲击等无法抵御的重大风险时，政府有必要，也有义务进行适度的干预，但在正常情况下，我国应该尊重市场规律。股指期货为股市投资者提供了分散风险的制度安排，可以及时规避股市风险，有利于抑制股市的过度投机。因此，管理层应当尊重市场的规律，尽量减少对股市的干预，以便于股市和股指期货交易按照价值规律运行，减少政策对股市进而对股指期货市场的影响。
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