从行为金融学角度看中小企业信贷融资困境

　　

　　1行为金融学

　　

　　1.1何谓行为金融学

　　行为金融学是指从人的行为特征出发，来研究金融市场价格和行为的一门全新的科学。实际上，自从1970年芝加哥大学教授Fama给出有效市场理论的框架以后，对这一框架的争论就一直没有停止过。1981年，Banz等人发现了小公司效应，就对有效市场理论打响了第一枪。此后，每隔一两年，就有新的反对有效市场理论的证据（我们称为“异象”）被发现。80年代中期，人们开始采用行为心理学中的一些概念（如框架效应）来论述这些异象存在的合理性，从而掀起行为金融学的探索浪潮。90年代以后，各种基于行为主义框架的理论层出不穷，从而使行为金融学成为金融学科的研究热点和未来方向。

　　1.2行为金融学的市场基础和应用

　　行为金融学的市场基础和应用主要体现在两个方面：一方面是该领域的基础性研究。对于行为金融领域的一些主要研究范式，目前主要涉及对国外理论的评述和引进，因为国内的原创性研究相对还比较落后。如经典著作《超越恐惧和贪婪》一书，已成为国内理论界和业内人士案头的必备之作。引进、评述和原创性基础研究工作，对于提升我国金融业界对于行为金融学的理解，具有不可或缺的意义。另一方面是该领域的应用性研究。笔者以行为金融的思想、方法为基础，参考并研究了一些交易模型，并不断地在进行检验。这些研究成果一方面丰富了笔者对金融市场的理解，另一方面也进一步强化了笔者对于行为金融学的信心。

　　商业银行信贷市场是金融市场的重要组成部分,银行信贷市场中贷款决策者与贷款对象之间始终存在着信息不对称现象,贷款决策者在一定程度上不可避免地受到价值感受的支配;而行为金融学作为“新时代金融”的代表,指出了行为主体在信息环境不确定的情况下,基于有限理性所反映的不同心理特征,如:羊群行为、损失规避、小数法则偏差等,对实际决策过程和所决定结果存在着不可忽视的影响。

　　1.3行为金融学的缺陷

　　中国并没有自己独特的行为金融学。在本源上，人的行为并不因国度和人种而表现出本质性的差异。因此，行为金融学具有普适性的经验基础。自上世纪90年代后期以来，行为金融学开始逐步被介绍到国内。国内的经济学家在消化这一全新理论的同时，也在使用中国的数据检验这些理论。人们发现，中国的数据同样在证实着行为金融学的一些主要结论，如处置效应，就在中国的个人投资者和机构投资者中普遍存在。

　　行为金融学还很年轻，如果从1985年De Bondt和Thaler关于过度反应的文章算起，至今也不过20多年。显然，这一理论虽然很热门，但它还很不成熟，需要经济学家们的进一步努力。目前来看，行为金融学的缺陷明显地表现为：一方面，行为主义的证据虽然已发现很多，但我们仍然无法确认这些证据在传统的理论框架中得到解释。传统的理论主要有两大支柱，一是有效市场理论，二是均衡定价理论。但这二者是相互依赖的，存在一个所谓的“联合假设问题”。简单地说，如果一个资产符合均衡定价理论，我们可以认为市场是有效的。但如果一个资产不符合均衡定价理论（即异象），我们可以猜想它可能是推翻了有效市场理论，但也有可能是这个均衡定价理论错了。我们发现的异象，它无法在传统的资产定价理论中得到解释，但它仍可能是一种风险溢价，只不过传统的理论没有抓住这种风险溢价。

　　行为金融学的另一个缺陷在于，由于它年轻，还没有找到一个像传统理论一样漂亮、简洁且得到普遍接受的统一理论框架。传统理论中，从CAPM、APT到期权定价，都已得到广泛接受。最近几十年，经济学家更是用一个基于消费的资产定价模型，将这些理论悉数纳入一个统一的理论框架（即随机贴现因子框架）。在理论上，这是了不起的成就，它标志着这些理论在逻辑上具有严格的一致性，虽然它们是不同时期、由不同经济学家从不同角度得到的理论。遗憾的是，行为金融学还没有找到这种普适性的框架。美国加州的一个经济学家Hersh Shefrin试图用一个改进后的随机贴现因子（即行为随机贴现因子）框架来整合这些理论。但显然，这还远不是一个成熟的框架。行为金融学还有很长的路要走。

　　

　　2中小企业信贷融资面临困境的原因

　　

　　2.1中小企业融资难的相关理论解释

　　信息不对称理论：学界达成的一个共识就是银行与企业之间的信息不对称是中小企业融资难的一个重要原因，有学者甚至认为它是分析和解决这一问题的“牛鼻子”。奚君羊较早提出银行与中小企业之间存在信息不对称的现象，樊纲进一步认为这是导致中小企业融资难的原因，贺力平对此进行了更为严谨的分析。随后，李志等经济研究人员都运用该分析工具进行研究，并得出极有价值的研究成果。

　　信贷配给理论：是国内学者进行中小企业专题研究的理论基础。张维迎认为银行作为理性的个体，宁愿选择在相对低的利率水平上拒绝一部分贷款人的申请即实行信贷配给，而不愿意选择在高利率水平上满足所有借款人的申请。

　　2.2中小企业的信用担保存在的问题

　　2.2.1担保机构规模偏小，实力弱，难以满足中小企业多方面的资金需求；

　　2.2.2信用担保倍数小，担保杠杆功能难以发挥；

　　2.2.3尚未建立起有效的风险防范、分散和补偿机制；

　　2.2.4担保机构的风险与权益严重不对称；

　　2.2.5担保法律相对滞后，担保机构运作不规范。

　　

　　3商业银行信贷决策的有限理性

　　

　　行为金融学理论涉及广泛和复杂的包括社会心理学、认知心理学等学科领域,系统地将行为人有限的信息处理能力、认识能力作为内生变量引入模型,考虑实际决策时对于认知的影响。一般说来,银行信贷决策者的任何选择都是在认知能力(X)、宏观环境(Y)、信息不对称(Z)条件下做出的,则商业银行信贷决策的有限理性可由以下一般形式表示为:F(X、Y、Z) =aX+bY+cZ+u如果假设银行信贷决策者瞬间思考所呈现的即时有限理性为理性实现程度的下限,记为Fmin(X、Y、Z),将经过较长时间思考所呈现出来的潜在有限理性看成是理性实现程度的上限,即Fmax(X、Y、Z) ,则在商业银行信贷实际工作中,银行信贷决策者理性抉择所能达到的实际程度值,通常是处于[Fmin(X、Y、Z) ,Fmax(X、Y、Z)]这个区间内的,笔者认为正是由于银行信贷决策容易受到从众心理、损失规避、小数法则偏差等因素制约,一定程度上造成了决策的非理性及信贷配置结构偏差,使部分优质中小企业也面临不同程度的信贷融资困境。

　　

　　4中小企业信贷融资困境的成因剖析

　　

　　基于以上对银行信贷决策理性实现程度局限的分析,本节拟从羊群行为范式、损失规避行为范式、非贝叶斯法则行为范式等三个方面分析商业银行信贷非理性、中小企业信贷融资困境产生的机理。

　　4.1羊群行为范式与效应

　　羊群行为也就是从众行为,在金融市场中是指行为人在信息环境不确定的情况下,行为受到其他行为人的影响以至不考虑自己的信息而采取相同的策略。从内在发生机制看,羊群行为可以划分为“真羊群行为”和“伪羊群行为”两种类型。其中“真羊群行为”是指行为人观察并模仿他人的行为,重在相互影响;而“伪羊群行为”则是指行为人在面临相似的决策问题和信息集时采取相似的决策,是由外生基本面因素驱动的。

　　商业银行之所以对中小企业贷款没有动力,究其原因可以归结为两个方面:一是商业银行经营者作为代理人,让委托人的利益最大化、达到最高满意程度是其目标。将贷款纷纷投向大企业这种行为从社会角度看是无效率的（这里的无效率表现在因羊群行为的存在,信息和决策之间的联系被削弱）,但从单个银行主体来看却是理性的,“共同承担责备效应”的存在导致了羊群行为。投向大企业的信贷资金如果出了问题,受损的往往不只一家商业银行,决策者有客观原因为其推托,这样,信贷决策者具有与别人趋同的愿望,以推卸自己承担错误的责任。但是,如果将信贷资金投向中小企业,一旦信贷资金无法收回,受损的往往只是个别银行,这通常被视为是其经营不善的表现,这无疑会降低委托人对其的满意程度。因此,商业银行信贷集中于大型企业的“声誉羊群行为”范式由此产生,也就是信贷市场上的“真羊群行为”。

　　二是商业银行一般缺乏了解中小企业客户风险的足够信息,严重的信息不对称使银行和贷款者之间存在着逆向选择和道德风险,这使商业银行对中小企业贷款的交易成本（包括信息收集和分析成本等）远远高于给大企业贷款的交易成本。此外,中小企业一般说来财务管理的透明度差、生产管理制度不健全,造成中小企业信用水平低,诱发其倒闭和贷款违约率高于大企业,较高的信贷风险是银行不愿向中小企业提供贷款也就在情理之中,商业银行信贷集中于大企业的“伪羊群行为”范式由此产生。

　　4.2损失规避行为范式与效应

　　行为金融学奠基人卡纳曼和特维斯基通过实验发现,对于行为人在决策参考点进行心理计算时,大多数情况下其对预期损失的估计值要比预期收益高出两倍,也就是说行为人对损失的敏感度要高于收益,这种现象在行为金融学中被称为损失规避。从一般水平上来说,中小企业与大企业相比信用等级较低,经营规模较小,竞争力较弱,信息不对称较严重,银行放贷成本较高。这些无疑会使商业银行信贷决策时首先考虑如何规避损失,其次才是获取信贷收益,以至于现实经济生活中商业银行对中小企业信贷损失规避行为愈演愈烈,逐渐造成了中小企业信贷融资困境,从而成为阻碍中小企业发展的瓶颈,中小企业只能更多的求助于内源融资和非正规金融。

　　另一方面,从理论上讲,高风险对应高收益,商业银行对风险较高的中小企业贷款,自然会提出更高的利率要求。但利率管制体制使得向中小企业贷款的利率水平不能抵偿其风险,这必然会促使商业银行远离这些高风险的中小企业贷款,转向资信较好的大型企业。因此,从某种意义上说,商业银行对高风险的中小企业贷款采取回避策略也是其内部风险控制趋于严格的积极表现。

　　4.3非贝叶斯法则行为范式与效应

　　所谓贝叶斯法则,在概率论中是指当作为分析对象的样本数接近总体数时,样本中事件发生的概率将接近于总体中事件发生的概率。但卡纳曼和特维斯基认为,当行为人面对不确定的情况作预期的时候,经常会把小样本中的概率分布当作总体的概率分布,夸大小样本的代表性 ,赋予小概率过大的权重 ,易犯“小数法则偏差”,体现出非贝叶斯法则。

　　在商业银行信贷市场上,某些中小企业客户信贷资金出现问题,引发不良贷款的产生,特别是当这种负面案例在某段时期内集中发生时,就有可能导致商业银行信贷市场形成一种观念:中小企业客户信贷偿还信誉低,造成非贝叶斯法则信贷预期强烈,使整个商业银行对中小企业的信贷融资减少。而事实上,优质中小企业也不乏存在,但却由于某一部分信誉低的中小企业的存在,降低了商业银行理念中中小企业的平均质量,增大了违约概率的估计,也无法获得充足的资金,这就是“小数法则偏差”对商业银行信贷资金配置的影响。

　　

　　5政策与建议

　　

　　文章运用行为金融理论分析了商业银行信贷市场上中小企业融资困境产生的机理:探讨了商业银行信贷市场上羊群效应导致整个市场相互影响与依存的显著程度,分析了“羊群行为”、损失规避、非贝叶斯法则等认知偏差对信贷资金配置的影响。为此,本文拟从以下几个方面提出解决商业银行信贷市场上中小企业融资困境的政策建议。

　　5.1制度方面

　　5.1.1建立健全的中小企业信用制度。

　　中小企业信用制度是指关于中小企业信用信息的收集、管理和传播的制度。因为商业银行信贷市场上面临的一个重要问题就是信息不对称,较高的信息收集和分析成本使信息决策者往往忽略已有的少量信息,为规避风险而产生从众心理,产生“羊群行为”。中小企业信用制度的建立一方面有利于银行了解中小企业的资信程度,合理估量各个贷款对象的风险水平,从而降低银行的信贷成本;另一方面借款方资信记录的存在也提高了他们的违约成本因此降低了事后的道德风险。

　　5.1.2建立多类型、多功能、多层次的担保体系。

　　我国目前的中小企业信用担保格局是以政策性担保机构为主体，互助性担保机构和商业性担保机构为两翼，其他类型的担保运作模式为补充的担保体系。政策性担保机构虽然可以凭借着政府信用发挥支撑作用，但受政府财力制约大，且容易产生政府干预行为。商业性担保机构在专业化服务方面具有优势，但收费高，申保的条件较为苛刻，服务范围有限。互助性担保机构服务企业范围广，基金来源广泛，获取会员信息的成本低，担保费用低，在发挥担保杠杆作用和提高担保效率上具有较明显的优势，更利于缓解信息不对称现象。因此，为适应市场经济发展要求和信用担保行业自身发展规律，建立以互助性担保为主体，政策性担保机构为基础，商业性担保机构和代理性担保为补充的多类型担保体系。

　　在调整担保行业发展思路的同时，还应积极探索新的担保组织运作模式。政策性担保机构在基金经营上没有优势，可以采用业务部分分离的委托代理模式，这有利于提高担保决策效率。互助性担保机构适合采用担保业务部分分离和完全分离两种委托代理模式中的任一种。如果采用第一种模式，担保基金理事会下增设相关机构，负责具体担保业务和提供专业化服务；如果采用第二种模式，担保基金理事会只负责担保决策，而将具体担保业务操作和专业化服务委托商业性担保机构执行。

　　至于商业性担保机构，既可以选择两种委托代理模式，也可按“社会化组建，市场化运作”和“混合组建，市场化运作”的模式组建和运作。在层次上，建立省级、地市级和县区级三级联动互补的担保梯次。省级担保机构应成为地市级担保机构参股的再担保机构；建立以股份制政策担保机构为支撑、会员制互助担保机构为主体、股份制商业担保机构为必要补充的地市级担保体系，建立以会员制互助担保机构为支撑、政策性和商业性担保机构为辅的县区级担保体系。

　　5.1.3逐步放松中小企业贷款利率管制。

　　由于对中小企业的贷款风险通常大于对大企业的贷款,商业银行向其收取较高的利率也是符合市场规律的。但我国对利率的管制制约了商业银行为其向中小企业贷款的风险和特殊的服务进行定价的权利,忽视了对不同的风险贷款收取不同利率的原则,从而使商业银行从向中小企业的贷款中得不到对等的收益,出于损失规避而远离高风险的中小企业贷款。因此利率限制适当放宽可能会使商业银行受到激励,获取向中小企业贷款的动力,从而有助于减少中小企业的信贷缺口。

　　5.1.4建立资金补充机制，构筑多元化的资金来源渠道。

　　对于政策性、互助性担保机构，因其担保的公益性决定了这两类机构客观上需要政府为其建立制度化的稳定和风险损失补偿基金，以实现其持续发展。政策性担保机构要通过组织形式创新，开拓新的融资渠道，吸引企业、民间资金的进入，有条件的可改组为由多种所有制成分构成的股份有限公司，形成政府注资、其他投资主体投资、自我积累、风险准备金以及其他资金来源的多元化资本补充渠道。对于企业法人和社团法人式的互助性、商业性担保机构，也要通过完善组织形式，创新担保运作模式，建立起自主经营、自负盈亏、自担风险、自我发展的股份合作制和合伙制公司，大量吸收民间资本和外资的参与，形成以民间投资股本为主，风险准备金、留存收益等各占合理比例的多元资本筹集渠道。

　　5.1.5建立有效的风险防范与化解机制。

　　首先，担保机构应当加强自身建设，建立防范、化解和规避担保风险的机制。一是完善规章制度，规范操作流程。二是建立起自身的信用风险管理制度。建立风险监测和预警系统，并及时预测、评估和管理各种风险，提高自身的抵御风险的能力。三是建立科学的风险分散和转移机制。对担保金额按投向、投量、期限分散为不同的组成部分进行优化组合。四是完善反担保机制，加强反担保措施研究。信用担保机构应依据申报企业信用等级和项目评级确定反担保金额和方式选择，尤其在担保比例较高且不易变动时，应尽量使反担保品价值大于贷款本息。五是建立风险准备金制度。及时足额提取代位代偿准备金担保呆账准备金、普通准备金等，分别用于代位补偿的支出准备因追偿失败而发生的损失以及冲抵担保机构未来可能发生的经营亏损。

　　其次，政府应当建立担保风险补偿机制，增加担保机构可持续发展的后劲。政府可每年从财政预算中安排一定量的资金用于担保机构的风险损失，补偿财政回收的周转金及相应资产支持。还可采取优惠税率（减免所得税）、利润返还、划拨项目等政策措施壮大担保机构的实力，促进担保机构可持续、健康发展。

　　5.1.6完善担保机构与协作银行、受保企业互动共赢的协作机制。

　　首先，完善担保机构与协作银行的风险分担机制。建立由担保机构承担大部分风险，同时协作银行也承担少部分风险的风险分担机制，在一定程度上可减少担保机构面临的逆向选择和道德风险。其次，积极探索授权信用担保，促进银保协作的业务创新授权信用担保协作不仅简化了担保手续，提高担保效率，还给予了协作银行更多的激励，增加了责任。同时有利于鼓励协作银行发展更多更适宜的担保贷款业务，有效地扩大担保覆盖面，改善中小企业的融资环境。最后，建立担保机构与协作银行之间受保企业信用信息交换平台。建立信息交换平台既可以使银保双方更全面地掌握受保企业的相关信息，也可以大大节约双方的审查成本，还有利于降低对中小企业贷款的利率或反担保要求，进而有助于减少逆向选择问题。

　　5.1.7完善中小企业信用担保体系的外部环境。

　　（1）加快推进中小企业信用体系建设。完善的中小企业信用体系是信用担保机构开展业务的基础。为了进一步推进中小企业信用体系建设，一方面应加快建设中小企业联合征信系统。另一方面，尽快建立科学、客观的企业信用评估体系，通过信用评估使社会真正了解企业的信用状况，为信用担保机构提供真实、可靠的信用信息。此外，还应尽快搭建起全国性的社会信用体系组织和公共信用信息两大信用平台，努力实现“诚信社会”的目标。

　　（2）完善有关中小企业信用担保机构的法律法规。通过对中小企业信用担保机构的专门立法，规范中小企业信用担保机构的经营运作。三是加强对担保机构的指导和服务。督促担保机构加强内部管理，规范经营行为，完善各种规章制度，努力提高经营水平和防控风险能力。

　　5.1.8商业银行激励考核机制实施科学化。

　　绩效考核应该主要是评价管理者在融资申请中控制逆向选择和事后资金运用中降低道德风险的能力。激励机制是现代商业银行激励约束机制的核心,而我国商业银行在激励措施方面存在一些问题,如收入与个人经营能力低相关,经济激励弱化,结果是很多管理人员不思进取、不敢创新,导致商业银行信贷损失规避行为范式屡屡发生,对于高风险的中小企业贷款存在严重的“小数法则偏差”。基于此,可借鉴国外银行的相关制度,逐步引入用股票期权激励银行高层管理人员,设立限制性股权或通过延期股票发行激励中层管理人员,鼓励普通员工投资入股,从而将员工的长期最大化利益与银行的长远发展和长期效益紧密相,全面强化员工激励机制。

　　5.2人力资源方面

　　市场的发展对金融理财提出了更高的要求。市场越成熟，参与市场博弈就越需要超人的智慧。显然，市场的成熟给理财师提供了机会，因为成熟的市场更加凸显出专业理财师的优势。但同时，市场的发展给理财师也带来了极大的挑战。一方面，市场不断发展，就会不断涌现出新的投资工具，也会出现新的问题，这就要求金融理财师必须不断地学习，哪天停止学习，哪天你可能就要在竞争中出局。另一方面，市场的发展就意味着这个市场的竞争越来越激烈，参与的主体素质也越来越高，这就要求金融理财师必须具有战略高度，要形成自己的特有的核心竞争力。

　　核心竞争力是人力资本竞争致胜的关键所在。相对于传统职业中较普遍存在的“关系营销”、“地位营销”、“品牌营销”的现实情况而言，金融理财师的“硬实力”更为重要。硬实力，是指你的盈利能力和为客户服务的能力。只有你能实实在在地为客户创造价值，你才会受到客户的青睐，否则，你的客户即使是你的哥们儿，也不会将他的钱交给你打理。

　　从行为金融学的发展脉络和核心概念中，我们都可以看到，行为金融学是一个应用导向的学科，它的意义就在于分析人的行为，并从这些行为中得到市场的均衡。对于这样一门应用性强而又精密的新兴学科，我们实在应该投入一些精力，加深对其基本概念的理解，并将其应用到我们的日常工作和投资行为中去，实实在在地为我们实现“自由、自主、自在”的理财生活服务。

　　要做到学以致用，必须经过两个阶段：第一，必须对核心的概念和要素有深入的理解。真正理解了，你才有可能在此基础上开发出自己的投资系统，形成自己独特的盈利模式。第二，在学习过程中，你必须将这些理论概念不断比对自己的行为，从而逐步剔除自己的非理性行为模式，确立正确的投资理念。如果能对这些核心概念的本质有深刻的理解，你就离成功不远了。

　　独特和系统的思维方式是金融市场成功的钥匙，也是投资理财走向自由的必经之路。

　　

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